并购重组逻辑生变：少了盲目跨界，多了主业并购

今年上半年，基于同行业、上下游整合的重组逻辑成为市场主旋律，前几年比较盛行的盲目跨界、跟风跨界现象进一步减少。产业并购较为活跃的行业主要有通信和信息技术、基础化工、医药等规模效应较为显著的领域。并购重组在助力民企加速转型升级、抵御风险挑战、实现高质量发展等方面日益发挥重要作用。并购重组以往的“三高”回落明显。

今年上半年，沪市上市公司并购重组展露新面貌。大批优质沪市公司利用市场化手段，紧密围绕产业类、实体类资产开展并购重组，服务实体经济的产业并购成为主流。

上半年，沪市公司披露各类并购重组交易470余单，涉及金额达3500亿元;在重大资产重组方面，沪市共披露重组方案45单，涉及金额近1340亿元;共实施完成重组方案25单，涉及金额近1000亿元。总体来看，并购重组服务实体经济的功能更加突出。

上交所表示，将聚焦提高上市公司质量，突出持续监管和分类监管理念，更加关注重组后的实施效果，继续支持上市公司通过并购重组提质增效。

并购重组逻辑生变

沪市公司重组的一大变化是，少了盲目性，多了产业逻辑。

今年上半年，基于同行业、上下游整合的重组逻辑成为市场主旋律，前几年比较盛行的盲目跨界、跟风跨界现象进一步减少。从数据看，上半年沪市重大资产重组中产业并购的交易规模逾900亿元，远高于跨界重组规模。

从行业看，产业并购较为活跃的行业主要有通信和信息技术、基础化工、医药等规模效应较为显著的领域。其中，打通上下游、收购同行业、转型新技术是沪市并购重组的重要动力。从近几年的实践来看，基于产业整合的并购初衷，往往在后续业绩承诺期的业绩实现情况较好。2018年年报显示，聚焦产业并购的公司业绩承诺达标率更高。

国企改革春风下，国资整合翩然起舞，打造出一批龙头地位突出的上市平台。2019年上半年，沪市国企共进行各类并购交易225次，发生交易金额约2400亿元，与去年同期基本持平。其中，披露重大资产重组方案24单，涉及交易金额近1000亿元;实施完成重大资产重组11单，涉及交易金额660亿元。上半年，通过市场转股、国企混改等方式，并购重组助力国企改革的作用更加突出。

重组“三高”现象缓解

民企是并购重组的生力军。上半年，沪市民营企业共进行各类并购交易246次，交易金额约1100亿元。其中，披露重大资产重组方案21单，涉及金额近340亿元;实施完成重大资产重组14单，金额330亿元。

并购重组在助力民企加速转型升级、抵御风险挑战、实现高质量发展等方面日益发挥重要作用。同期，海外并购也呈现出围绕产业升级的显著特点，不少公司主动深化国际布局，积极参与国际竞争。例如，博威合金收购合金材料制造商，继峰股份收购德国高端汽车零部件企业，洛阳钼业收购全球有色金属贸易商。

在化解上市公司股权质押风险等方面，并购重组也发挥了积极作用。上半年，通过部分股权转让、控制权变更、资产处置或注入等市场化并购重组方式，沪市公司部分前期陷入困境的控股股东的流动性已明显改善，质押平仓风险隐患进一步缓解，有效避免了局部风险的扩大。

值得注意的是，今年上半年，重组“三高”现象有效缓解。

上半年，沪市重大资产重组标的平均估值溢价率为145%，同比下降60个百分点。其中，产业整合类并购的平均溢价率为140%，同比下降约50%;跨界类并购整体溢价水平，从2018年上半年的400%下降至160%。

整体看，并购重组以往的“三高”回落明显，反映出真正围绕实体、产业类的并购估值相对更为理性审慎，交易双方博弈也更为充分和务实;同时也说明，随着近年对高估值、高商誉、高承诺的监管关注，并购重组市场乱象得到较为有效的治理，单纯追求股价或题材概念的并购重组显著降温，报表式重组逐渐淡出市场，投资者也更为关注重组后续整合效果。

改革激发市场活力

停复牌制度改革后，沪市公司因重组长期停牌的现象得以彻底解决。目前，因筹划发行股份购买资产停牌均不超过10个交易日;因筹划现金收购资产则不再停牌，主要是通过分阶段披露的方式代替以往的停牌。

从实践来看，上半年仅38家公司因重组申请停牌，且均未超过10个交易日。从复牌后的股价反应看，上半年重组复牌首日股价平均上涨2.66%;复牌首日股价上涨和下跌的家数基本相当，平均涨幅8.41%、跌幅5.74%。有的重组被投资者看好，复牌后股价连续上涨，但也不乏复牌后股价连续下跌的情况。

总体上看，以往重组复牌后单边持续涨停的现象基本不再。并购重组概念炒作已显著降温，分阶段披露已逐渐受到市场认可。

近年来，证监会持续深化市场化改革，去年陆续出台了包括定向发行可转债、简化预案披露要求、“小额快速”审核机制、拓宽募集资金用途等在内的一系列新举措。今年上半年，随着这些制度红利的逐步释放，并购重组市场活力得到有效提升。一是在支付工具方面，更加多元创新;二是在募集资金方面，更加灵活便利;三是在交易安排方面，更加注重交易后续的整合绩效。

今年上半年，上交所坚决贯彻证监会要求，对于符合产业逻辑、回归实体本源、契合国家战略等并购重组交易，主动做好沟通协调，依法依规给予必要的支持;对于涉及“三高类”“忽悠式”重组，继续加大监管问询力度，必要时进行多次问询，严防并购重组成为不当套利或利益输送的工具。

下一步，上交所将坚决落实证监会“四个敬畏”“一个合力”要求，聚焦提高上市公司质量，突出持续监管和分类监管理念，更加关注重组后的实施效果，继续支持上市公司通过并购重组提质增效。(记者 吴正懿)