上汽集团(600104)费用率降低，单季度盈利有所好转

来源： 中泰证券

事件：公司发布2019年三季报，Q3公司实现营收2090.51亿元，同比下降0.40%;实现归母净利润70.28亿元，同比下降19.13%。前三季度实现营收5853.45亿元，同比下降13.25%;实现归母净利润207.93亿元，同比下降24.86%。

销量降幅收窄，Q3营收同比持平。(1)前三季度公司乘用车销售377.33万辆，同比下滑15.57%，略低于行业销量增速(-11.51%)。分季度来看，Q1、Q2、Q3分别销售132.27、119.45、125.61万辆，增速分别为-18.09%、-17.70%、-10.48%，Q3销量降幅收窄。(2)分品牌来看，前三季度上海大众销售139.23万辆，同比下滑8.20%;上汽通用销售121.95万辆，同比下滑14.98%;上汽通用五菱销售112.72万辆，同比下滑24.64%;上汽乘用车销售47.18万辆，同比下滑7.34%。(3)前三季度实现营收5853.45亿元，同比下降13.25%。分季度看，Q1、Q2、Q3营收增速分别为-16.18%、-22.09%、-0.40%，Q3营收基本与同期持平。

毛利率承压、销售费用率降低，单季度盈利有所好转。(1)前三季度公司销售毛利率为12.49%，同比下降0.99个百分点;单季度来看，Q1、Q2、Q3销售毛利率为12.72%、12.49%、12.26%，同比下降0.35、0.70、1.64个百分点。(2)费用端，前三季度期间费用率为11.41%，同比提升0.45个百分点，主要是销售费用率提升所致(+0.50%)。Q3期间费用率为11.14%，同比下降0.48个百分点，其中销售费用率为7.15%，下降0.49个百分点。(3)利润端，前三季度归母净利润207.93亿元(-24.86%)，Q1、Q2、Q3归母净利润分别为82.51亿元(-15.00%)、55.13亿元(-40.56%)、70.28亿元(-19.13%)。

零部件供应体系强大，电动化、智能化同步推进。在传统零部件领域，公司零部件业务主要由华域、上汽变和联合电子组成，覆盖面广、供应体系强大。电动化方面，华域合资设立华域麦格纳生产电驱系统总成，与宁德时代(75.300,-0.60,-0.79%)合资设立上汽时代和时代上汽分别负责生产电芯和Pack。新能源动力总成三电系统的核心零部件供应体系搭建完成。其他传统汽零子公司同步推进电气化进程，覆盖热管理、底盘、车身各个领域。智能化方面华域汽车(25.260,0.48,1.94%)走自主研发路线，毫米波雷达已经实现量产，具有“最后一公里”自主泊车功能的荣威Marvel X Pro版实现量产发布，。

行业复苏，公司有望最先受益。我国汽车市场进入普及后期、行业增速中枢下降，同时叠加宏观经济下行的影响，汽车销售短期内仍将承压。在2019年稳定总需求，刺激消费的大背景下，汽车销售对稳经济的重要性提高，下半年受益于信贷回升及销售刺激，汽车销售有望边际改善。公司产品分布均匀、抗风险能力强，随着SUV产品陆续补全，行业复苏公司有望最先受益。

盈利预测：我们预计2019/2020/2021公司将实现归母净利润286.74/298.70/305.71亿元，对应的EPS为2.45/2.56/2.62元。公司作为整车龙头，合资品牌地位稳固，自主品牌研发投入大、新四化布局早，零部件供应体系强大，行业复苏公司有望最先受益，给予“增持”评级。

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