详解招股书，“三高”是国台酒业的“命门”吗？

近期，贵州国台酒业股份有限公司(下称国台酒业)《首次公开发行股票的招股说明书》(下称招股书)在中国证监会官网正式披露。国台酒业拟登陆上海证券交易所完成主板上市，力争成为“酱酒第二股”。

消息一经发布，便引发白酒行业、各路媒体和券商基金等投资机构高度关注。

招股书显示，国台酒业本次拟发行不超过4282.10万股，募集资金25亿元，其中20亿元用于年产6500吨酱香型白酒技改扩建工程项目，5亿元用于补充流动资金。

继贵州茅台之后，茅台镇第二大酿酒企业国台酒业将成为贵州省第二家主板上市白酒企业，A股市场有望迎来又一支酱酒股票。即将登陆资本市场的国台酒业，其未来的发展脉络，也透过这份招股书逐渐清晰起来。

读业绩：连续三年快速发力，做好了IPO全面准备

无论是否上市，业绩都是市场衡量一家企业发展实力和潜力的最重要指标。

在酱香型白酒消费热潮背景下，国台酒业通过优质产品抢占高端市场，建立了全国营销网络，下沉至十大省区市场内的门店，推动营收及净利润快速增长。

招股书显示，国台酒业2017年、2018年、2019年营业收入分别实现5.73亿、11.76亿、18.88亿，年复合增长82%;净利润分别实现0.7亿、2.47亿、3.74亿，年复合增长194%。

在有效的经营策略之下，国台酒业近年毛利率和净利率提升明显。其中，2018年，净利润从8.42%大幅提升至20.6%;2019年，公司营收同比增长60.05%，净利润增速高达70.8%，利润增幅持续赶超营收增速。

数据显示，2019年，纳入统计的全国1176家规模以上白酒企业，累计销售收入5617亿元，同比增长8.24%;实现利润1404亿元，同比增长14.54%。相比之下，国台酒业2019年的营收和净利润增速，继续领先行业发展水平。

2019年，白酒上市公司(除*ST皇台外)营收增速最高为30.35%;净利润最高增速为48.61%。对比19家白酒上市公司，国台酒业的增速同样位居前列。

强劲的业绩增速大幅领先白酒企业平均水平，证明了其较强的可持续发展能力。

在2019年股改后，国台酒业严格依照上市公司标准开展经营工作，在公司治理、资产证照、管理制度和内控流程等各方面进一步提升，完全做好了IPO的全面准备。今年1到4月，疫情冲击之下，公司销售收入和利润仍比去年同期实现了大幅增长，为完成全年目标和顺利登陆主板奠定了坚实基础。

读“三高”：不等于高风险，国台正抢抓机遇

在业绩高速增长的同时，透过招股书，有媒体观点认为，国台酒业存在着高负债、高存货和高销售费用，并据此判断公司未来面临“高风险”。

应当如何理解上述业绩指标中的“三高”?国台酒业向云酒头条(微信号：云酒头条)进行了全面解答。

招股书显示，2017年-2019年，国台酒业的资产负债率分别为86.71%、58.3%、61.1%，对应存货分别为11亿元、12.1亿元、13.9亿元，分别占总资产的32.8%、35.3%、28.6%。对比现有的白酒上市公司，上述数据高于同行。

对此，国台酒业方面表示，白酒上市公司中，除贵州茅台外，其余均为浓香、清香、兼香型等其他香型酒企。相较其他香型，酱香型白酒的生产工艺、储存时间更加复杂而绵长。酱香型白酒生产企业也因此具有投资时间长、投资成本大、投资回报慢等特点。

“高资产负债率是酱香型白酒的一大特点，而非劣势。”据国台酒业方面介绍，早在2001年贵州茅台上市时，其资产负债率与今日的国台酒业水平相当，这其实符合酱酒企业发展的阶段性特点。

以生产正宗大曲酱香型白酒为核心，坐落于茅台镇核心产区的国台酒业，20多年来坚持学习茅台，其大单品国台国标酒生产周期长达1年，储存4年后方能出厂。

登陆A股后，募集资金将进一步降低国台酒业的资产负债率。上市也会改变公司目前单一的融资手段，丰富的融资渠道将大幅改善财务结构，实现快速扩张。

而在高库存率方面，国台酒业表示，这也是酱香型白酒经营的特点。“白酒企业普遍需要老熟陈化这一必然的工艺步骤，酱香型白酒又要求储存周期更长。”国台酒业方面表示，公司的库存主要是不同年份的基酒，存放时间越长价值越高，意味着公司“老酒多、家底厚”。

同时，高库存不等于市场消化困难。据国台酒业方面介绍，公司今年通过并购怀酒增加基酒储备和基酒产能，申请上市也是为了募投技改扩能项目。伴随酱酒市场需求不断增加，公司不存在库存消化问题。

在高销售费用方面，2017年-2019年，国台酒业的销售费用分别为1.03亿元、2.37亿元、4.47亿元，销售费用率分别为18.27%、20.33%、23.88%，略高于同业上市公司，处在行业中等偏上水平，且在2019年继续保持微增。

国台酒业方面表示，造成销售费用增加的原因，是公司制定了与发展阶段相适应的宣传、促销政策，从而令销售费用率呈小幅增长趋势。

“实际上，销售费用率升高的同时，公司日常经营获取现金能力也在不断增强。”数据显示，2017年-2019年，其经营活动产生的现金净流入分别为2.05亿、1.89亿、7.96亿，合计为11.9亿元。

当前，白酒行业依旧延续强分化态势，酱酒消费热度不减，酱酒行业也正呈现出向优势酱酒品牌、产区和价格带集中的趋势。国台酒业蓄势跳跃、积极进取，有利于抓住行业强分化机遇，实现在酱酒竞争格局的份额的快速扩张。

读酱酒：酱香热风口打开，国台乘势而上

数据显示，2019年，全国酱香型白酒产能达55万千升，销售收入完成约1350亿元，同比增长约22.7%;实现利润约550亿元，同比增长约22%。

更值得关注的是，同期，酱香型白酒产业还以占行业7%的产能，实现了21.3%的销售收入和42.7%的利润。

酱酒热由茅台引领，但拥有品牌热度的酱酒企业并非仅有茅台。国泰君安证券在其研报中称，2019年，仁怀地区非茅台系酒企销售突破200亿元，尽管体量无法与茅台相比，但其中不少企业产品盈利能力同样不容小觑，并助推酱酒行业进一步扩大利润占比，整体呈增长趋势。

当前，酱酒行业正呈现“一超多强”的竞争格局。茅台之下，郎酒、习酒、国台、珍酒、金沙等借助酱酒热，销售快速提升，市场影响力大幅提高。

国台酒业1999年落户茅台镇，历经20年发展，从夯实基础、开拓市场、转型扩建，再到近年来实现商业模式驱动力的转变，打造以国台龙酒、国标酒等为代表的一批大单品，基本实现了对泛全国市场的覆盖，从传统厂商合作向股商模式战略联盟发展，为公司的高速发展注入了强劲动力。

在市场需求扩大的同时，国台酒业同样受制于酿造工艺和地理环境限制，面临酱酒产能“天花板”。

为打破“天花板”，今年3月底，国台酒业完成对怀酒的并购，获得4930吨优质基酒及年产1000吨的基酒生产能力。截止目前，国台酒业1800吨+国台酒庄3500吨+国台怀酒1000吨，已让整个国台拥有超6000吨的产能。

据悉，通过此次股票发行，国台酒业拟募资并投入年产6500吨酱香型白酒技改扩建工程项目，以及继续推进国台酒庄万吨优质基酒项目，提升产能竞争力。

未来，公司将形成国台酒业6500吨+国台酒庄1万吨+国台怀酒1000吨的生产规模，整个国台酒业将产能将提升至1.75万吨以上。如果怀酒基地进一步扩产或技改，国台酒业将顺利晋级茅台产区2万吨俱乐部。

稀缺高端酱酒产能持续扩大，意味着国台已掌握了决胜“酱酒热”市场的筹码。文 | 云酒团队