“牙茅”通策医疗危机：成长性遭遇挑战

通策医疗的危机体现在扩张难和集采风险。

4月27日，“牙茅”通策医疗发布了2021年年报，去年营收27.81亿元，同比增长33.19%，归母净利润7.03亿元，同比增长42.67%。

从年报来看，通策医疗的盈利仍然维持高位。但如果拆解单个季度，公司成长性受到挑战。

去年Q4营收6.44亿元，同比增长6.34%，实现归母净利润0.83亿元，同比下滑10.87%。同时，公司发布2022年一季报，其Q1营收6.55亿元，同比增长3.74%，实现归母净利润1.66亿元，同比增长1.25%。两个季度的表现接连拉跨。

截至4月29日，通策医疗收盘价为128.35元，近一年股价下跌了55%。连续的下跌都让董事长吕建明坐不住了。4月27日，股价闪崩，当晚董事长吕建明在微博平台还发表了长达3008字的致全体股东的公开信。去年三季度，股价大幅度下跌时吕建明也曾冲到一线直接开怼股民。

高增长难以为继通策医疗主要从事口腔医疗服务，2005年，公司借壳上市，随后，通过收购浙江杭州、宁波口腔医院，确立其在浙江省内的龙头地位。二级市场上，2017年以来，通策医疗股价不断攀升，尤其是去年以来，股价从100.59元/股涨至421.99元/股，市值超1300亿元，医药女神葛兰加持，出尽了风头。

去年7月份至今，通策医疗的市值蒸发了几百亿，而所有的这一切的导火索是因为去年三季报不及预期。

去年前三个季，公司实现营业收入为21.36亿元，同比增长44.16%，净利润6.2亿元，同比增长55.09%。扣非净利润为6.08亿元，同比增长56.69%，净利润、扣非净利润同比增幅均超过50%，完全属于高速增长态势。

问题出在净利润季度数据增幅上。

去年一、二、三季度，通策医疗的营业收入分别为6.31亿元、6.86亿元、8.19亿元，同比增长221.59%、23.14%、12.44%。对应的净利润分别为1.64亿元、1.86亿元、2.69亿元，同比增长962.95%、13.27%、5.88%。

从数据来看，三季度，虽然净利润环比一、二季度有明显增长，但相较一、二季度的同比增速，明显放缓。对于业绩增长趋缓，通策医疗给出的解释是去年三季度基数太高导致的。

而这种环比下降的趋势显然在去年四季度和今年一季度没有改变。

对于今年一季度的低增长，通策医疗解释称，一季度受疫情影响较大，医院营业须接受各地疫情防控的统一安排部署，疫情区内经常停诊限流，患者因疫情原因延迟就诊计划，外地患者到杭州就诊人次也大幅下降，故Q1整体业绩增长受影响呈现趋缓的态势。

危机开始显现通策医疗所在的口腔连锁医疗企业，首先明确行业极具潜力。

根据灼识咨询报告，2019年中国的错颌畸形整体患病率约为74.0%，病例数达到惊人的10.37亿，远高于美国的2.44亿例。按照这一数据，四个人中就有三个人有整牙的需求。此外，由于面型的差异，中国复杂型错颌畸形患病率达到了49%，远高于美国的23%。14亿人口约有一半患有复杂型错颌畸形，牙齿正畸的潜在市场巨大。但另一方面，来自MedTrend数据的显示，我国2020年人均口腔消费约为136元远低于发达国家的水平。

近年来我国居民平均可支配收入提升，由2013年人均年可支配收入 18311 元，上升至2020年31289元，复合增速8.4%。随着人们健康意识提高，医疗消费升高，居民人均医疗保健消费支出占居民人均消费支出比例由2013年6.9%稳步上升至2019年8.8%。

随着收入水平的提高，人们在牙科上的投入有较大的增长空间，灼识咨询预测，2020年中国口腔医疗服务市场规模约262亿美元，预计2020-2030年年均复合增长率约为11.1%。

但通策医疗的危机主要体现在扩张难和集采风险。

在对外扩张层面，公司坚持“区域总院+分院”模式，将每个区域总院打造为当地规模、水平均领先的医院，由区域总院平台对医生医疗服务技能、学术地位形成支撑，并在区域内形成品牌影响力，分院作为总院的“护城河”可将品牌影响力快速推开，实现医疗资源的优化及客户就诊便捷，在较短时间内积累客户资源、获取市场份额。

但从结果上来看，通策医疗依然没能真正走出浙江。截至2021年底，公司在浙江省内医疗服务收入达23.74亿元，占比90%，累计营业60家口腔机构，省内占43家，剩余17家口腔医疗机构分别分布于湖北、湖南、云南和江苏省。透过通策医疗2019-2021年的财报可知，公司省内、外营收之比一直维持在9:1左右，也就是说，过去的两年多时间，通策医疗省外市场开拓进展一直较慢。

对于公司扩张缓慢，吕建民在这次微博中解释说，医院的扩张无法像快消行业一样迅速星火燎原，并表示如果通策医疗27.8亿元的收入分散在全国各地，增加巨大的管理成本不说，每一处都不是别人的对手。

扩张慢，除了行业分散、竞争格局混乱之外，牙科医生的短缺也是一个重要因素。

根据韩国第一品Osstem奥齿泰数据，我国每百万人口腔医师数量约100 人，其中掌握种植牙技能的医生占比约20%，韩国每百万人种植牙医生数量约为中国的4倍，其中掌握种植牙技能的医生占80%。再比如正畸疗法，传统的正畸疗法对牙科医生的技术要求高，一般要求研究生水平的正畸专业培训，还要获得中国正畸学会、世界正畸学会等牙齿正畸机构的认可。2019年，国内约有21万名全科牙医，但正畸医生仅有5300名，而正畸病例却有近200万例。

集采是市场恐慌的另一个重要因素。

去年三季度之后，关于“牙科集采”的声音不绝于耳，口腔医疗服务似乎离“集采”越来越近了。从之前的情况来看，集采对于相关医药和器械公司的打压非常明显，叠加公司业绩环比增速收紧，市场恐慌也是合乎情理的。

更为重要的一点是，连续跌停之前，通策医疗的动态市盈率长期维持100倍以上，如此高的估值水平需要极高的业绩爆发力支撑，稍有不达预期的情况，杀跌就在所难免了。机构重心时下转向低估值品种，这对通策医疗显然是不友好的。