绿城管理赴港IPO 毛利率滑坡盈利能力遭质疑

绿城管理控股有限公司(以下简称“绿城管理”)近期在港交所递交招股说明书。上市成功后，绿城管理将成为中国房地产市场的“代建第一股”，同时将成为绿城集团除绿城中国、绿城服务之外的第三个赴港上市平台。

招股书显示，绿城管理是中国房地产市场最大的代建公司。据中指院数据，2018年绿城管理占据中国代建市场41.1%的份额。截至2019年9月30日，绿城管理共拥有262个代建项目，管理总建筑面积为6846.3万平方米。

2017-2018年末及2019年前三季度，绿城管理总收入分别为10.16亿元、14.81亿元和15.13亿元;同期，绿城管理持续经营业务的利润分别为2.56亿元、3.63亿元和2.96亿元。

据招股书披露，绿城管理的业务收入主要来自于商业代建、政府代建和其他服务。其中，商业代建是由项目拥有人负责土地收购成本及物业建造成本，绿城管理负责提供规划设计、工程管理等各类物业开发服务;而政府代建业务则主要承接公共住房物业开发和公共基础设施等项目。

毛利率滑坡盈利能力遭质疑

得益于这种轻资产的经营模式，绿城管理代建业务的毛利率显著高于传统房地产开发业务。2017-2018年末及2019年前三季度，绿城管理持续经营业务的毛利为5.77亿元、7.44亿元和6.79亿元，毛利率分别为56.8%、50.2%和44.9%。但同时，毛利率持续滑坡也使绿城管理的盈利能力遭到市场质疑。

对于毛利率连续下滑的原因，绿城管理称主要受商业代建业务的毛利率影响。招股书显示，2017-2018年末及2019年前三季度，绿城管理商业代建的毛利率分别为61.4%、55.7%和47.6%。而同期绿城管理自商业代建产生的收入分别为8.07亿元、11.46亿元和10.98亿元，分别占总收入的79.4%、77.35%和72.57%，在绿城管理总收入中比重较大。

值得注意的是，在商业代建业务中，绿城管理与业务伙伴合作运营的项目数量自2017年末的37个增至2019年9月30日的86个，管理总建筑面积增至2451.94万平方米。绿城管理也称，商业代建业务毛利率减少，主要由于与业务伙伴合作快速发展，须支付若干比例的管理费所致。

有业内人士猜测，绿城管理频繁拓展合作运营项目的原因是为了加速扩张以抢占市场，绿城管理在招股书中同样表示，与业务伙伴合作运营是为了以有效和具成本效益的方式迅速扩展公司业务。

出售亏损的景观建设业务

中国网财经记者在梳理招股书时发现，绿城管理曾在上市前将存货全部清空，而2017-2018年末，绿城管理账面上尚有450万元和480万元的存货。

绿城管理解释称，存货减少至零主要因为公司于2019年9月决定出售全部景观建设业务，故景观建设的存货入账计作分类为持作出售的资产。

对于出售景观建设业务的原因，绿城管理称该项业务是资本密集型业务，与公司的轻资产模式不符。除此之外，中国网财经记者发现，截至2019年9月30日，已被终止经营的景观建设业务已亏损1789.6万元，而2017-2018年末，此项业务的利润则分别为682.9万元和185.5万元。

随着景观建设业务出售，绿城管理一笔1000万元银行借款也随之清零。招股书显示，绿城管理2017-2018年末尚有1000万元一年内到期银行及其他借款，但截至2019年9月30日，公司无任何银行借款，而这部分银行及其他借款则是由景观建设业务借入。

有业内人士分析称，将这一亏损的业务在上市前出售，能够在一定程度上优化绿城管理的利润率。

代建项目多次出现问题

绿城管理还在招股书中提到，公司的轻资产业务模式能够在降低风险的同时推动业务快速增长并提高盈利能力，但绿城管理的代建模式仍存在风险，一旦合作方出现问题，就会对自身品牌造成伤害。

在人民网地方领导留言板上，昆明春江明月小区的多名业主投诉称，小区二期本应在2018年12月31日前交付，但自2019年2月以来项目便陷入停工状态，如今已停工一年整。资料显示，绿城春江明月的项目开发商实际是昆明国福房地产开发集团有限责任公司，浙江绿城佳园建设工程管理有限公司作为代建方与国福地产合作开发。

而据《中国房地产报》2019年11月报道，业主在购房时，昆明春江明月小区无论是项目案名还是销售人员的介绍，都是以绿城品牌作为该项目的优势亮点进行推荐。直到项目停工后去维权时，才被告知绿城只是代建。

《中国青年网》2018年12月曾报道，山东济南章丘中康绿城百合花园小区有4栋已大部分售出的高层住宅楼，因混凝土强度不达标，已由开发商自行拆除。据章丘区住建委通报，中康绿城百合花园项目建设单位是济南中康房地产开发有限公司，绿城派驻人员实施代建管理。此外，山东青岛李沧绿城郁金香岸、山东青岛即墨中航绿城?理想城和安徽六安城南绿城花园也曾发生过业主维权，原因是被曝出存在房屋漏水、部分单元楼梯开裂掉渣和墙面空鼓、墙体破裂脱皮等质量问题，而这些，均是绿城管理的其他代建项目的。

财经评论员严跃进在接受中国网财经记者采访时表示，代建模式背后涉及到品牌输出和产品管理等内容，相关开发商也需要警惕代建的风险。此外，部分开发商营销部分如果过于夸大项目优质品质，还要警惕物业管理质量下调等风险。

严跃进还建议，购房者在签订合同的时候要向项目营销人员多咨询，比如说签约中的公司的来历是什么，这个项目是不是一拿地就是类似企业拿的，类似情况多咨询，总体上可以防范一些马甲类的开发商操盘。(记者王子奇 实习生马雨筱旭)