平淡，或许是冷酸灵最大的敌人

上市之余，重点留意可持续性。

(相关资料图)

“冷热酸甜，想吃就吃”，冷酸灵品牌一度成为牙膏界抗过敏的代名词。而其背后的公司——重庆登康口腔护理用品股份有限公司（简称“登康口腔”）关注度则少了很多。近期，登康口腔发布招股书准备冲刺A股，带着“冷酸灵”掀起了一阵热潮。

从其披露的业绩来看，最近3年，登康口腔营收同比增速在10%左右，10亿的营收规模，辅以高额的政府补助，其净利润仅在亿元上下徘徊。而从产能、分红的角度切入，公司此次募资的目的也被外界所质疑。

另一面，成立超过20年，登康口腔只跑出了一个“冷酸灵”知名品牌。虽然登康口腔表示还在努力发展电动口腔护理领域，但从其营收构成来看，仍高度集中于成人口腔基础护理产品，近三年占比均在80%左右。面向未来，登康口腔或难有新故事维系过往“荣耀”。

募资目的被质疑

中国日化行业在经历了本土品牌崛起、跨国巨头冲击、细分赛道突围与品牌价值提升之后，正进入新的发展阶段。国产替代的大潮在各大行业爆发，本土日化品牌们摩拳擦掌，纷纷以产品创新和营销出圈来破局。

在这种挑战与机会并存的背景下，登康口腔谋求A股上市，并将募集资金用于产能、品牌、研发和数字化，准备大干一场。

据《每日财报》了解，登康口腔计划募资6.6亿元，其中2.2亿元用于智能制造升级建设项目，该募投项目达产后，牙膏设计年产能预计将达到2.59亿支，预计最终实现产量2.33亿支；3.7亿元用于全渠道营销网络升级及品牌推广建设项目，3500万用于口腔健康研究中心建设项目，3500万元用于数字化管理平台建设项目。

（图源：招股书）

可值得注意的是，登康口腔牙膏自有产能逐年下降，委托生产量大幅增加。招股书显示，登康口腔牙膏产能由2019年的3.08亿支/每年降至2021的2.63亿支/每年，自产量由2019年的2.65亿支/每年降至2021年的2.24亿支/每年，报告期内委托生产量分别为每年6704.32万支、8824.79万支、1.3亿支。

招股书显示，公司报告期内牙膏生产线产能利用率约为85%左右，目前仍未达到饱和。对此登康口腔表示，“考虑每条生产线的制膏主机正常清洗以及灌装正常转产等合理因素影响，公司产能利用率维持较高水平，整体生产情况饱和。”

与此同时，登康口腔IPO面临着“圈钱”的嫌疑。2019年以来，登康口腔在三年时间内多次现金分红，累计分红了3.34亿元，超过过去三年的2.77亿元净利润总和。尤其是在今年5月分红最多，账上仍有2.87亿货币资金的登康口腔完成了2021年度股利分配，现金分红约1.01亿元，占2021年归母净利润的八成。

一边IPO，一边分红，产能利用率也并非饱和，其募资意图耐人寻味。

八成营收靠牙膏

除了诞生于1987年，凭借一句“冷热酸甜、想吃就吃”在电视广告时代红遍全国的冷酸灵外，登康口腔旗下还拥有“登康”“医研”“贝乐乐”“萌芽”等定位不同细分赛道的口腔护理品牌，主要产品涵盖牙膏、牙刷、漱口水等口腔清洁护理用品，甚至还卖起了电动牙刷、冲牙器等电动口腔护理用品。

乍看业务围绕着口腔展开非常全面，但现实而言，这些品牌与产品多年来似乎都没有激起什么水花，登康口腔的业绩主要还是靠的冷酸灵。

招股书显示，2019-2021年及2022年上半年，登康口腔成人基础口腔护理产品的营收占比分别为95.49%、93.78%、91.78%和91.57%，为营收的绝对主力来源；儿童基础口腔护理产品的营收占比分别为4.31%、5.45%、6.71%和6.65%；电动口腔护理产品和口腔医疗与美容护理等产品的营收占比可忽略不计。

需要看到，同期内，成人牙膏营收占比分别为82.14%、81.92%、78.9%和79.76%。登康口腔成人牙膏的单价分别为2.54万元/吨、2.55万元/吨和2.78万元/吨，按照行业通用的计量单位换算，分别为2.54元/100g、2.55元/100g、2.62元/100g和2.78元/100g。

可见，登康口腔非常依赖牙膏且平价走量是其重要标签之一。在营收方面，同期内分别为9.44亿元、10.30亿元、11.43亿元和6.1亿元，净利润则分别为0.63亿元、0.95亿元、1.19亿元和0.58亿元。

（图源：招股书）

不过，在这些净利中，登康口腔还曾获得较高的政府补助，分别为2185.7万元、1554.9万元、1501.6万元和559.4万元。如果把这些扣除，登康口腔报告期内的净利润只有4130万元、7969.1万元、10384.3万元、5253.7万元。尤其2019年，政府补助占净利润的比例超过34%，到2022上半年，这一比例下降至9.6%左右。

需要新故事

据欧睿国际的数据显示，2021年我国口腔清洁护理用品行业的市场规模为521.73亿元。其中，牙膏及牙刷占比合计约为93.59％，另有不足7％的收入来自漱口水/漱口液、牙线及其他产品。

同其他日化类产品一样，近几年口腔清洁护理用品行业也开始由增量市场逐步走向存量市场。2017年-2021年，我国口腔清洁护理用品行业增速由2017年的10.16%已下滑至2021年的4.56%，年均复合增长率为7.65%。

再就行业格局而言，在激烈的市场竞争中，行业寡头效应也愈加凸显。从市场份额来看，排在前三的云南白药、好来、佳洁士在2021年的线下市场份额分别为23.86%、20.1%、8.84%。反观登康口腔市场份额，仅为6.83%。高露洁、薇美姿的舒客、联合利华等品牌紧随其后，分别为5.64%、4.88%、4.06%。

如今，牙膏种类日趋多元化，而牙膏已经从单纯的清洁功效向防护功效转变，不少品牌纷纷推出或升级配方，因此冷酸灵单纯的抗敏感或已支撑不住其在市场上站稳跟脚。

可2019-2022年上半年，登康口腔的销售费用开支分别为2.76亿元、2.66亿元、2.79亿元及1.5亿元，占营收比例分别为29.24%、25.8%、24.45%及24.79%。同期，研发费用开支分别为3030.1万元、3169.58万元和3551.8万元，占营收比例分别为3.21%、3.08%、3.11%和2.84%。

研发费率与销售费用率形成了鲜明对比，从各自投入规模来看，研发费用还尚不及销售费的一个零头。

不得不指出，对于冷酸灵来说，面对消费人群的改变以及消费者需求的变化，除了积极营销外，也要在产品上下功夫，尽可能满足消费者多元化的需求，才能在竞争激烈的市场上更快实现突破。对于登康口腔的未来更需留意到，虽然冷酸灵已经打出了自己的优势，但上市过程中投资者必然更希望看到新的故事以及背后新的增长极，只靠低价走量的基调发展无疑是不可持续的。